程晨S2研究员

肖乐鸣S5研究员

张继强S2研究员

报告发布时间：年07月06日

摘要

报告核心观点

当前城投债持续处于区域分化过程中，区域分化的重要诱因城投监管政策收紧、投资者抱团倾向都与区域基本面数据高度相关，为此我们统计了拥有发债平台的31个省、个地级行政区年经济财政债务数据，供投资者在研究分析中参考。年疫情冲击下，多数地区经济增速、财政收入增速下降，部分地级区域债务负担较重。机构抱团严重，收益率偏低，政策收紧带来的估值风险不容小视，我们建议投资者参考省地级区域数据库，防范抱团区域估值调整、向中部地区倾斜、挖掘弱地区龙头城投。

省、地级经济：疫情冲击下年增速普遍下降

受疫情影响，各省年经济增速显著放缓，其中湖北下行12.5pct，降幅最大，其余省份降幅均不超过6pct，主要是第三产业受损较为严重。在分析区域与城投利差相关情况时，GDP规模与城投利差的联系最密切，其次是区域富裕程度，再次是GDP增速，最后将人口净流入情况作为长期影响因素。地级区域经济表现与省级区域基本一致，绝大多数地级区域年GDP增速同比下滑，各地级区域经济发展不平衡，差距明显；GDP规模小、增速低、人口净流出的地级区域，城投风险可能较大。

省级财政：部分省份一般预算收入下降，债务格局变化不大

疫情冲击下，年14省一般预算收入负增长，湖北年一般预算收入下滑25.9%。从年各省综合财力来看，中央补助收入、政府性基金收入增长对冲一般预算收入下降，拉动部分省份综合财力正增长，如湖南、吉林、宁夏等省份综合财力增速较高。受疫情冲击对基本面的影响，年大部分省份债务率提升，但部分省份综合财力提升支撑债务率下行。年各省调整后债务率分化，但区域债务风险格局较上年调整不大，天津、江苏、贵州、重庆和浙江的调整后债务率较高，位列各省前五。

地级财政：部分区域财政实力下降，债务率负担较重

大多数地级单位的年一般预算收入增速放缓，尤其是受疫情冲击的湖北省各地级行政区。税收收入增速下滑，是部分区域一般预算收入下滑的主要原因。我们用调整后债务率=（政府债务余额+城投带息债务余额）/简化综合财力的方法测算债务率，相对于市场上其他算法存在显著优势，与财政部号文的红橙黄绿算法较为接近。部分地区债务水平较高、债务率增幅较大，需