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全球ODM龙头空间巨大，安世并表卡位功率半导体市场

——闻泰科技（.SH）投资价值分析报告

◆公司概况：闻泰科技是ODM龙头厂商，并购安世卡位功率半导体。公司创立于年，05年借壳中茵股份上市。公司聚焦于智能手机ODM业务，09年实现收入45.78亿元，同比增长9.85%，归母净利润.54亿元，同比增长.7%，为国内最大手机ODM厂商。09年并购安世半导体，切入功率半导体赛道，成为国内最大IDM半导体龙头厂商。

◆ODM行业：寡头垄断且集中度大幅提升，龙头闻泰有望受益于5G浪潮。06-09年ODM手机全球出货量约4.8、4.50、4.0、4.0亿部，我们预计未来手机ODM全球出货量有望达到约6亿部。但前三大厂商闻泰、华勤、龙旗合计份额占比从06年的5.9%提升到09年的65.7%，集中度提升显著。闻泰凭借在中低端手机方面强大的技术积累，不断绑定S客户、OPPO等大客户。随着5G手机换机潮的加速推进，中低端智能手机在全球下沉市场的渗透，公司将充分受益。

◆闻泰成功并购功率半导体第一梯队厂商安世集团。公司并购安世进展顺利，09年实现并表，持有安世74.46%股权，预计00年末公司将持有安世98.%股权比例。安世原为恩智浦半导体的标准器件部门，其主要产品为分立器件、逻辑器件、小信号MOSFET和车用MOSFET，市场份额均处于世界领先水平。09年安世实现收入0.07亿元，归母净利润为.57亿元。

◆数十年工艺经验打造安世核心竞争力，静待新能源汽车放量。与传统逻辑IC不同，功率分立器件的性能主要由生产制造环节决定，工艺经验的积累是关键因素，安世拥有数十年产品工艺经验的积累，具有较强的国际竞争力。功率器件下游需求中，新能源汽车为功率半导体带来巨大增量，新能源汽车中功率半导体的单车价值量相对于传统汽车提升了5.5倍，在新能源汽车逐渐渗透的过程中，叠加国产替代的大逻辑，安世有望充分受益。

◆盈利预测、估值与评级。考虑安世全年98.%并表，我们预计闻泰科技00-0年整体净利润分别为5.74、48.5、58.90亿元，其中ODM业务净利润分别为.7、.90、4.8亿元，半导体业务净利润分别为.0、4.6、6.08亿元。考虑股本增厚后，对应备考EPS分别为.87、.90、4.7元，当前股价对应00-0年PE分别为8x、8x、x。我们首次覆盖给予“买入”评级。

◆风险分析：ODM需求不及预期；安世集团业绩不及预期；商誉减值风险。

投资聚焦

关键假设

、对于ODM业务，考虑疫情的短期影响和00年下半年5G手机的持续渗透及物料自供比例的份额提升，我们预计公司00-0年营业收入分别为6.00、.60、9.00亿元，收入增速分别为59.0%、4.7%、5.94%，00-0年毛利率分别为9.50%、9.80%、0.00%。

、对于功率半导体业务，虽然00年上半年存在疫情影响，但考虑00年半导体下游需求开始整体回暖带动景气度上升以及安世年底实现98.%并表，我们预计00-0年功率半导体业务收入分别为90.7、4.0、6.5亿元，收入增速分别为.40%、6.8%、0.00%，我们预计00-0年毛利率分别为8.00%、8.00%、8.00%。

我们的创新之处

、我们认为ODM行业存在较大的市场预期差，在手机品牌厂商集中度提升、5G换机潮后手机单机BOM提升、ODM厂商采购比例提升的背景下，TWS、可穿戴式设备等智能硬件品类的销量也趋于快速增长，ODM行业市场空间巨大。此外ODM行业市场集中度趋于提升，闻泰、华勤、龙旗三大寡头厂商的格局已定，品牌厂商对于ODM厂商的依赖度也趋于逐步提升。

、本报告对公司成为ODM龙头的核心能力和安世半导体的核心竞争力进行了详细的分析。（）ODM企业的能力闭环由研发实力、生产制造、物料采购和资金支持所构成，其中出货产品的质量和效率是公司获取大客户的重要因素。（）安世半导体的核心竞争力是数十年积累的工艺经验，以及不断拓展和丰富的产品线，因此公司通过了汽车等行业大量优质客户的长期认证，保证了公司的长期订单。

、本报告分析了功率半导体的市场空间，并对功率半导体下游最大应用市场-汽车电子市场进行了定量的分析，测算了汽车电子为功率半导体行业带来的具体增量。

4、本报告从物料采购、生产制造、研发设计三个方面对公司的收入进行拆分，并详细测算了每一项对公司ODM业务的业绩贡献。

股价上涨的催化因素

、全球疫情控制得当，半导体下游需求开始回暖。

、5G手机换机潮加速，5G手机大幅放量。

、新能源汽车加速渗透。

盈利预测和估值分析

我们预计闻泰科技00-0年备考净利润为5.74、48.5、58.9亿元，考虑股本增厚后，对应备考EPS分别为.87、.90、4.7元，当前股价对应PE分别为8x、8x、x。我们首次覆盖给予“买入”评级。

公司创立于年，原为手机IDH（独立设计公司）公司，年开始逐渐转型为ODM（原始设计制造商）公司，05年通过借壳中茵股份上市，成为至今国内唯一一家上市的ODM企业，09年收购功率半导体大厂安世半导体，至此公司业务领域已涵盖通讯和功率半导体两大业务板块，形成从芯片设计、晶圆制造、半导体封装测试到通讯终端、笔记本电脑、IOT、汽车电子产品研发制造于一体的产业布局。客户群遍及全球，与行业大多数主流品牌，如华为、三星、小米、OPPO、VIVO、联想、魅族、LG等全球主流品牌保持着深度的合作关系。

公司业务中房地产业务来自于被借壳上市公司中茵股份，目前正逐步稳定剥离剩余房地产业务，完全实现去地产化，09年房地产业务占比已低于0.%。

公司的研发中心分布在上海、深圳、西安、无锡、台北，制造基地分布在嘉兴、无锡、印度和印尼，另外在美国、韩国、日本设立了创新中心。

上海闻泰主要从事基于Qual